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17 febbraio 2012

Nell’agenda di Confindustria

Nella disfida che si è aperta tra il sistema delle imprese e il sistema bancario sta per emergere il problema del grado di indebitamento delle imprese italiane, perché se non fossero così dipendenti dal debito bancario è probabile che la crisi delle banche, la stretta del credito le avrebbe toccate molto meno.  Le banche stanno cominciando a reagire puntando il dito proprio su questo fattore di criticità. Più volte, anche in questo blog, si è detto e dimostrato che la struttura finanziaria delle imprese italiane è eccessivamente sbilanciata e che questo rappresenta in periodi di crisi un fattore di rischio elevatissimo.  Un confronto con gli altri paesi europei si può fare e ci permette qualche ulteriore considerazione sull’argomento, grazie ad un’intera sezione dedicata dal Monthly Bullettin di febbraio della Banca Centrale Europea all’indebitamento delle imprese non finanziarie.  Per brevità ed immediatezza affido ad alcuni grafici le osservazioni sulla debolezza italiana:

Con il primo grafico vi faccio notare come dal 2008 al 2010 i tassi di crescita dell’indebitamento complessivo delle imprese europee siano precipitati dal 7% a valori negativi, ma nonostante questa frenata a causa della crisi è in realtà aumentato leggermente il rapporto dell’indebitamento totale sul PIL.

Il secondo grafico è molto importante, mostra la leva finanziaria delle imprese dei principali paesi europei. Osservate la curva italiana, strutturalmente più elevata sino dal 2000, si impenna a partire dal 2007 sino a raggiungere quasi il valore di 100% nel rapporto tra debiti e la somma di capitale proprio e altre attività finanziarie. Chiaramente la performance peggiore tra tutti i grandi paesi, una distanza abissale dalle imprese francesi e in aumento anche rispetto a tedeschi e spagnoli.

Terzo grafico che si riferisce al solo rapporto debt to equity. Attenzione il grafico italiano, non cambia e si avvicina progressivamente a 100%, mentre scendono da valori più alti Germania e Spagna e nel 2010 le curve si invertono. Il confronto tra 2° e 3° grafico fa supporre che le imprese tedesche e spagnole abbiano una maggiore scorta di liquidità e attivi finanziari rispetto a quelle italiane.

L’ultima tavola che ho prelevato dal rapporto della BCE mi serve per dimostrare una mia tesi personale riguardo alla trasformazione delle scadenze del debito delle imprese italiane che, come si può vedere dal 2000 al 2010 è passato da una forte dipendenza dal breve termine, anomala rispetto a tutti gli altri paesi europei, a un rapporto 1:1 tra breve e medio-lungo termine vicinissimo alla media europea.  Questo passaggio è stato fatto negli anni grassi con l’intero sistema bancario che ha promosso, insieme ai Confidi, campagne di vendita di prestiti a medio-termine a prezzi estremamente bassi (spread normalmente inferiore a 1%).  Ora questi mutui sono diventati in parte un problema, perché devono essere rinnovati, ripristinati mano a mano che procedono i rimborsi delle rate, per mantenere in equilibrio la struttura finanziaria. Con le banche restie ad assumere rischi e con le difficoltà di rifinanziamento la sostituzione naturale dei mutui non sta avvenendo e toglie liquidità alle imprese. (vedi “I mutui che divorano liquidità”)

Nell’insieme i grafici ci dicono che il sistema Italia ha seguito negli ultimi 10 anni un percorso folle di aumento dell’indebitamento e della leva finanziaria delle imprese, per cadere poi nel pieno della crisi partita nel 2008 con imprese altamente indebitate e quindi molto vulnerabili.  Le banche hanno compartecipato a questo maxi-errore di sistema alimentando sistematicamente di debito, prima a breve poi a medio termine, imprese che erano già troppo sottocapitalizzate.  Teniamo presente che i dati sulle imprese ricomprendono grandi, medie e piccole imprese e che la situazione di queste ultime dal punto di vista del debito e della leva finanziaria è molto peggiore della media.

Nell’agenda di Confindustria queste tavole devono essere scolpite a lungo. Per quale scellerato motivo il sistema imprenditoriale italiano abbia negli anni creduto di potere sostenere un debito così elevato, rispetto a quello dei concorrenti europei, non mi è chiaro, ma quest’anomalia era conosciuta in tutti gli uffici studi.  Confindustria ha fatto troppo poco per indurre i propri associati ad abbandonare strutture finanziarie con poco capitale, il debito era disponibile in abbondanza e a poco costo dalle banche, perché preoccuparsi. Ora paghiamo a caro prezzo l’errore.

Ritrovare equilibrio tra debito e capitale è parte dell’agenda nazionale, del futuro presidente di Confindustria, del governo e anche delle banche. La strada è lunga e non basta fermarsi a firmare un terzo accordo sulla moratoria, o a sbandierare modesti benefici per la capitalizzazione tramite l’ACE. C’è da lavorare per anni, in profondità e con nervi saldi perché in questo momento le imprese molto indebitate sono fragili come vasi di cristallo.

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Pubblicato in: economia
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  1. Il tema è scottante, come giustamente sottolinea l’autore dell’articolo, e complesso e non pretendo certo sviscerarlo completamente con un breve commento. Mi limito a far notare che la mera comprazione fra i mezzi di terzi e i mezzi propri (D/E) ovvero fra i debiti e il fatturato (di cui a livello ocmplessivo il GDP è una proxy) non rende ragione di un fenomeno sottostante molto più articolato. Solo due esempi per suggerire una riflessione.
    Il primo è relativo alla composizione dell’attivo che la struttura del passivo oggetto dell’articolo deve sostenere. In Italia gli attivi, soprattutto quelli delle PMI come l’autore sa benissimo, vedono una componente rilevante di crediti verso clienti che, in generale, è funzione del sistema di pagamenti vigente nel paese (malato quello italiano!) e meno rischiosa di altre come, ad esempio, le immobilizzazioni materiali che devono ancora produrre prodotti che dovranno poi essere venduti e il cui fatturato dovrà poi essere incassato.
    Il secondo è relativo al sistema di garanzie extra aziendali che è storicamente molto più sviluppato in Italia che in altri paesi UE. A prescindere dal giudizio di merito che se ne può dare, non è corretto assimilare automaticamente debiti che sono oggettivamente diversi, sia per chi li ha contratti che per chi li ha concessi.
    Il tema potrebbe approfondirsi molto ancora ma in questa sede mi interessa solo che ci si possa fermare un attimo di più a ragionare superando la facile equazione imprese sottocapitalizzate=imprese più fragili=banche più fragili che, se fosse completamente vera, dimostrerebbe una grande debolezza relativa del nostro sistema bancario sullo scacchiere europeo che non mi sembra corrispondere alla realtà.

  2. Caro Cino, non posso negare le tue due principali osservazioni, ma il debito è debito e va rimborsato o se anche non devi rimborsarlo rende l’azienda dipendente da decisioni altrui. Ammesso che la ragione dell’eccesso di debito delle nostre PMI sia il finanziamento di un circolante ‘gonfio’, ammesso che le banche per concedere credito si siano prese garanzie personali e quant’altro, rimane per me il fatto che le imprese troppo indebitate come le nostre sono vulnerabili a:
    - strette creditizie
    - aumento dei tassi o degli spread
    - crisi di liquidità.
    Esattamente la combinazione di tutti e tre questi fattori sta colpendo le nostre imprese più deboli, le indebolisce ulteriormente e indebolisce i portafogli rischi delle banche che si stanno deteriorando continuamente. A giudicare dall’ultima vendita di sofferenze di Intesa per 1,67 miliardi a circa il 15% del valore facciale queste famose garanzie extra aziendali non erano così capienti…
    Quindi credo che lo spunto di questo articolo rimanga solido: perché le imprese italiane si sono affidate a così tanto debito bancario, in presenza di poche o nessuna alternativa nel mercato dei capitali (Borsa e Bond)? Hanno mai valutato pienamente il rischio che correvano nell’avere leve operative e leve finanziarie? Mi sento tranquillo sulla risposta negativa, perché in moltissimi casi continuano a non capirlo anche oggi.

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